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易宪容:土耳其货币危机对中国的启示

2018年08月16日来源:易宪容博客房产时评责任编辑:liangchunmei

自今年美国加速货币政策正常化以来,新兴市场经济国家货币危机不时地在发生,先是阿根廷货币比索的贬值。到目前为止阿根廷比索贬值了56%,从而使得阿根廷的CPI上升到29.5%,央行基准利率上调到45%。如果不是IMF伸出援手,不仅阿根廷的外汇储备会消耗光,整个国家经济也将停止。

最近这轮新兴市场的货币危机现在轮流到了土耳其。上个星期五(8月10日)由于美国总统对土耳其“落井下石”,以加倍征收钢铁与铝的关税来惩罚土耳其,这成了压垮土耳其里拉的最后一根稻草,从而导致土耳其货币大幅贬值。到8月13日,今年以来土耳其货币贬值达42%,从而引发了一场全球金融市场的巨大震荡。这不仅让MSCI新兴市场货币指数跌至13个月低位,南非货币兰特最受打击,一度下挫9.4%,之后还是跌2%;印度和印尼央行不得不入手汇市托高本国货币,也让全球各国市场造成了一场不小的股灾。

8月14日有消息表示,土耳其财政部长阿尔巴伊拉克(Berat Albayrak)这个星期四将与来自美国,欧洲和中东的投资者举行电话会议,据悉会议由花旗银行、德国银行、汇丰银行等国际大银行协调,预计参与者达1,000人,令市场憧憬土耳其有望得到支持,暂时解除了债务违约的危险,再加上美元从高位回落,新兴市场货币普遍反弹,从而土耳其里拉开始稳定回升。

同时,国际大投行高盛的研究报告也显示,从数据分析的角度,高盛采取了此前和阿根廷比索崩溃相似的模型,来预测这次土耳其里拉崩跌对新兴市场货币的影响。得出溢出效应指数(spillover index),发现除了同样因美国制裁而惨跌的俄罗斯卢布外,多数 新兴市场经济国家货币近期的波动都明显小于其预估值。也就是说,最近其他新兴市场经济国家(比如印度、印尼、马来西亚等),尽管其货币也受土耳其货币危机影响,但这些国家的经济体质与土耳其有很大不同。大部分新兴经济体都不似土耳其那样受多重问题困扰,如债务严重、外汇储备不足、政府过度干预经济等。这次土耳其里拉暴跌或土耳其货币危机主要是受政治与经济,国内外多重因素影响所导致,很大程度是土耳其经济脆弱性的结果。

本来,土耳其总统埃尔多安(Recep Tayyip Erdogan)自2003年上任以来,市场一直把土耳其看作是新兴经济体发展楷模。因为,埃尔多安上任后采取了一系列的重大经济改革,从而使得土耳其经济在短期内出现了快速增长。短短的6年时间里土耳其的GDP增加2.2倍至8,600亿美元。直到今年上半年土耳其的经济增长仍然保持强劲的态势。今年第二季土耳其的GDP增长达7.22%,好于其他国家。

不过,土耳其经济如此快速增长,主要得益于银行和企业,借助于全球货币政策宽松,融资成本低,大量地发放以美元计价的债券所至。国际金融协会(IIF)欧洲新兴市场研究部主管于尔屈(Ugras Ulku)估算,土耳其企业债务占当地GDP比率接近70%,其中半数以上为外债。如果一个国家经济大量依赖外债及政府的财政政策所驱动,当然有助于推动国内消费,刺激经济增长,但同时也会让政府支出大于收入,以及国家出现财政赤字及经常账逆差,也容易引发通货膨胀(今年上半年土耳其通货膨胀高达16%)。在这种情况下,土耳其的实体经济自然会出现全面恶化。

特别是全球的货币政策开始出现转向,比如美国货币政策正常化的速度加快时,持有大量外债的土耳其企业的风险也会随之增加。外部货币政策收紧,融资成本全面上升,肯定会让土耳其货币里拉走弱,从而侵蚀企业盈利或扭曲企业的资产负债表。再加上上半年土耳其国内政治形势动荡,及土耳其政府采取各种方式干预其央行的决策,使得土耳其央行货币政策及政府经济政策不能符合市场所预期,国际投资者开始对土耳其市场的信心丧失。大量资金也从这个时候开始从土耳其撤出。由于土耳其的外债多达4,667亿美元,占GDP的55%,但土耳其的外汇外储备约1,309亿美元。当土耳其里拉急速下跌时,必然会使企业的还债成本大增。国际投资者担心土耳其政府无力偿还外国债务,于是纷纷抛售里拉,从而导致土耳其里拉暴跌。所以,这次土耳其里拉危机根本上还是其经济体脆弱性的结果,美国总统落井下石只不过是压垮土耳其里拉最后的一根稻草。

而外资大量的外逃,里拉崩跌,不仅是企业严重违约的问题(因为土耳其的外债主要是企业持有),让土耳其这个国家在国际市场的信用崩盘,更重要的是导致土耳其资产价格全面下跌。股市、汇市、楼市首当其冲。特别是土耳其的房地产市场,当大量外资流入所造成的繁荣后,这些资金一旦撤走,土耳其国内的货币政策全面收紧(其央行基准利率上升到了17.75厘),土耳其的房地产市场完全熄火,房价暴跌,金融体系和银行风险大增。所以,对于土耳其来说,由于货币危机所引发的问题可能比预估的要大得多。可以说,由于土耳其经济脆弱性,短期内无论政府采取何种政策,比如通过利率大幅度上升让货币政策全面收紧,还是实行严重的汇率管制,要让土耳其经济走出当前困境并不是一件容易的事情,它需要大刀阔斧及长期治理。

对于中国来说,经济体的脆弱性同样随处可见,房地产巨大泡沫、金融体系风险、收入分配严重不公、产业结构的传统化、城乡二元结构难以逾越、人口结构老化等,再加上当前外部环境的冲击,使得中国经济体脆弱性更是显现。所以,在当前的情况下,如何稳定国内的金融市场、如何稳定人民币汇率,是化解当前中国经济体脆弱性最为重要的一环。如果人民币过度贬值,中国经济也有可能走上土耳其货币危机之路,对此,中国政府不得不当心。

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